高速公路行业基本情况概览：发展历程：我国高速公路行业已进入成熟平稳期，
，
，，未来国家高速公路建设步伐将放缓
。。盈利模式：高速公路企业收入端主要是通行费收入，，基本由量驱动，
，价格弹性小；成本端主要是折旧与摊销、、、
、养护成本等，，其中折旧摊销占六成左右
，，
，受所在区域单公里造价的影响。
。。近期运营情况：2023年以来，，，随着疫情影响消散，，
，高速公路交通量恢复趋势明显
；客运受疫情影响波动更大，，，，23 年以来明显回暖；货运在疫情期间呈现出更强的韧性，，，，受经济增速放缓影响，，，近期货车车流量有所下降。。行业面临的挑战：特许经营期限带来可持续经营问题；再投资回报率下降影响企业扩张能力。。。
。行业最新政策变化
：公路行业的“一法两条例”今年有望加速推进，，
，或将在收费期限、、
、收费标准等方面进行优化。。。。

低估值、
、、、高分红的高速公路板块，，是下行行情中值得超配的高股息标的。。。
。高速公路企业大多具有业绩稳定、、、
、现金流充沛的特点，
，，因此普遍采用高分红的派息政策，，高分红、、、低估值带来了高速公路板块较多的高股息标的。。。高速公路股票收益主要由资本利得+股息收益两部分组成，，，回顾过去十年（2013/1/4-2023/8/24），，，，高速公路板块高股息标的复合年化收益率为11.76%
，，资本利得的复合年化收益率为7.82%，，股息收益的复合年化收益率为6.71%（不考虑分红再投资）。
。。由于稳健的股息收益提供防御性，，，
，再加上高速公路企业业绩稳健、、估值低，
，，，股价下跌空间有限
，，因此高速公路板块在下行行情中防御性更明显
、、更容易跑出超额收益。。

高速公路板块股价主要驱动因素是“业绩增长+分红提升”，，，，同时政策风口也会带来催化
：通过对板块内重点公司个股股价回溯
，，，我们认为保持主业增长的同时提升分红率，
，，，是提升公司估值最有效的方式。。。如宁沪高速2005 年-2019 年归母净利润从6.96 亿元攀升至42 亿元
，，
，CAGR 达13.7%，，
，，同时每股分红也从0.145 元增长至0.46 元，
，，，CAGR 达8.6%
，，，业绩增长+分红提升驱动公司历史股价上涨，，，考虑分红收益，，采用后复权收盘价计算，，2005-2019 年
，，，公司股价累计涨幅达273.3%；粤高速A 2013-2018 年归母净利润从1.28 亿元增长至16.77 亿元，，CAGR 达67.3%
，，公司在业绩增长的同时提升分红率至70%，，而考虑分红收益，
，，，采用后复权收盘价计算，，
，这一阶段公司股价累计增幅204.2%。。此外，
，高速公路板块也受国企改革政策风口催化，，高速公路上市公司多为优质央企、、、国企，，，，目前板块整体估值较低
，，，在中国特色估值体系背景下，，，，存在估值修复空间。。。在新一轮国企改革政策风口下，，，2022 年下半年以来高速公路板块股价回升趋势明显，，随着改革的持续深化推进
，，高速公路板块存在较大的增长空间
。。。

DCF 测算，，高速公路板块较多公司存在较大的价值空间。。。按照权益法测算，，，采用8%的WACC 来看，，，
，目前高速公路板块有较多公司存在较大的价值空间。。如五洲交通、、、
、山东高速、、福建高速、
、、、赣粤高速
、
、、、皖通高速、、、、宁沪高速当前市值距离公司内在价值空间分别为107%、、57%、、、、41%、、
、、36%、
、、31%、、、
、28%。
。。。且部分标的目前机构配置比例较低、、
、、公司质地尚可，，，，价值洼地值得再挖掘。
。。

投资策略：回顾过去10 年
，
，
，，高速公路板块高股息标的累计收益率为203.86%，，
，，其中资本利得收益和股息收益大致各贡献总收益的一半。。。高速公路板块具有明显防御性，，
，在下行行情更容易跑出超额收益。。。。复盘个股表现，，，，板块股价上涨主要由业绩增长和分红提升来驱动，，同时国企改革的政策风口也会带动板块上涨
，，今年“中特估”主题下，，，有望迎来板块估值重塑机会
。
。。根据DCF 测算，，，目前高速公路板块仍有较多标的存在价值空间，，
，，且部分标的目前机构配置比例较低、、、公司质地尚可，，，，价值洼地值得再挖掘
。。。建议关注：皖通高速、、、粤高速A、、、、宁沪高速、、招商公路
。
。。

风险提示：经济发展失速、、、
、行业政策变动、、
、、股息政策变动等。。

知前沿，，问智研。。。
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转自兴业证券股份有限公司 研究员：张晓云/王春环

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