11月社融符合预期，，，政府债仍为主力。。。11 月社融新增2.45 万亿元，，，基本符合市场预期（万得一致预测2.45 万亿元）。。。新增社融同比多4556亿元，
，
，，主要得益于政府债券支撑，，，抵消了信贷等方面的拖累。。11 月末社融存量为376.39 万亿元，，，同比增长9.4%，，，，增速较上月提升0.1pct。。。

信贷投放不及预期，，，主要源自高基数下企业中长贷拖累。。
。11 月信贷口径下人民币贷款增加1.09 万亿元，，，，低于市场预期（万得一致预测1.21万亿元），，，
，同比少增1368 亿元
。
。。其中①居民端：居民短贷增加594 亿元
，，，同比多增69 亿元；居民中长贷增加2331 亿元，，同比多增228 亿元
，
，，居民端有所改善，，，，但仍处于历年同期偏低水平
。。。30 大中城市商品房成交面积同比降幅较上月扩大12.63pct 至-15.20%，
，，表明房地产市场仍然疲弱。
。②企业端：企业短贷增加1705 亿元，，，同比多1946 亿元；企业中长贷增加4460 亿元，，同比少增2907 亿元，
，
，主要源于去年同期在设备更新改造专项再贷款和财政贴息等政策合力下的高基数效应；票据融资增加2092 亿元，
，
，同比多增543 亿元，，高于季节性
。。。

政府债继续放量，，，，企业债同比多增。。
。。11 月直接融资同比多增5277 亿元
。。。其中政府债同比多增4992 亿元，，，仍然是社融主要支撑项；企业债同比多增726 亿元。。11 月表外融资同比多276 亿元，
，其中委托和信托贷款同比多264 亿元；未贴现银行承兑汇票同比多12 亿元。。

存款增速下降，，M1、、
、M2 增速回落。。11 月末人民币存款同比增长10.2%，，，增速比上月末低0.3pct
。
。。11 月人民币存款增加2.53 万亿元，，，同比少增4273 亿元，，其中居民存款同比少增1.34 万亿元，，主要源自上年同期债市大跌后理财赎回等因素下居民存款超季节性上行。。
。M1、、、、M2 增速分别较上月回落0.6pct、
、、、0.3pct，，反映出资金活化效率偏低，，当前居民和企业信心有待继续恢复，，稳增长或仍需呵护。
。
。。

投资建议：未来重点聚焦“盘活存量”，，，，银行需把握量价新平衡。。。近日召开的政治局会议和中央经济工作会议更加注重货币政策的有效性
，，，
，提出“社会融资规模、、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”、
、、“盘活存量、、
、提升效能”，，
，，结合此前中央金融工作会议、、、、Q3 货币政策报告等重要表述
，，，，我们认为未来信贷投放的重点在于结构优化和效率提升
，，，整体信贷增速中枢或将有所下移。。。在有效信贷需求不足和促进社会综合融资成本稳中有降的背景下，
，，不过度追求扩张，，，，亦有助于缓解贷款竞争和息差下行压力。。。。建议关注三条投资主线：一是国企改革背景下基本面稳健、
、
、、低估值
、、、、高股息的全国性银行，，，，如邮储、、、农行
、、中信银行；二是区域亮点突出、、、业绩高景气度的优质区域性银行
，，，，如宁波、、、、齐鲁、、
、、常熟、
、瑞丰银行；三是风险缓释可期有望带来估值修复、
、活跃资本市场下具备财富管理优势的招商银行等。。。。

风险因素：经济超预期下行
；政策出台不及预期；信用风险集中爆发
。。。。

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转自信达证券股份有限公司 研究员：廖紫苑/张晓辉/王舫朝

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