事件：

2022 年8 月17 日，
，，海德鲁官网发布消息称，，计划在9 月底前关闭位于斯洛伐克的Slovalco 铝厂
。。
。。Slovalco 铝厂总产能17.5 万吨
，
，此前由于电力和排放额成本高及缺少政府补贴，
，，，在2022 年2 月已经减产60%，，，，鉴于高电价无改善迹象，，，
，决定将剩余产能停产。。

2022 年8 月中旬，，四川电力紧张局面升级，，为配合当地用电需求，
，当地电解铝企业减产规模快速扩大至39.5 万吨，，且有部分企业还在继续压减负荷。
。

2022 年8 月16 日，，欧洲******锌冶炼厂之一荷兰Budel 称，
，，将从9月1 日起关闭，
，，，何时复产需要“另行通知”
，，，，该厂锌的年产能为31.5 万吨，
，
，占比全球产能约2.3%。。。

简评

1、、、海外减产量破100 万吨，
，欧洲在产产能仍面临能源威胁自去年四季度以来，
，，，欧洲电解铝受电价过高影响，，，开启陆陆续续减产，，
，截止8 月中旬，，累计减产超过100 万吨
。。。当前剩余运行产能167 万吨，，，，其中
，
，约有40 万吨未鉴定电力报价合同，
，即这40万吨电解铝产能在居高不下的电力价格下，，仍面临减产威胁。。。

2、、、西南电力紧张，，，减产和推迟投产共振，，年内原铝产量下调四川省内共有5 家电解铝企业合计建成产能107 万吨，，
，，由于中孚二期三段7 万吨尚未投产
，，
，其他均满负荷运行，，，，6 月底实际运行产能约100 万吨。。。。7 月当地有3 家电解铝企业错峰停槽检修，，
，涉及7 万吨产能
，，8 月电力紧张升级
，，，
，减产规模扩大至近40 万吨，，，未有复产时间表。。

广西电力紧张问题同样突出，
，广投银海9 万吨、
、、百矿田阳42 万吨复产均遭受阻力，，，，预计广投银海无法复产，，百矿田阳******复产力度约20 万吨。。

综合当前四川减产和复产推迟的情况，，我们下调将2022 年国内电解铝产量预期从4070 万吨下调至4040 万吨，，，对应全年过剩量从50 万吨下调至20 万吨，，，，即年底结转库存仅为100 万吨。
。。

3、、供需格局改善，，铝价剑指19500
，
，铝企利润改善随着“保交楼”的纾困政策落地，，国内今年消费最差的时候已经过去，
，，，海外减产压低内外比价利于铝材出口，，，，叠加供应收缩，，，共同推动铝价上行
，
，，，第一目标位看至19500 元/吨，，对应电解铝行业利润有望修复至1500 元/吨。。。
。

4、、
、全球16%的锌冶炼产能暴露在欧洲能源问题中锌冶炼电耗在4000kwh/吨左右，
，
，虽然低于铝13500kwh/吨的能耗，，但由于冶炼工艺的差别
，，锌冶炼开启与关停成本比铝低，，，，锌冶炼厂商产能调节相对容易发生
。。从锌冶炼厂利润看
，，由于实际硫酸价格250 元/吨，
，远低于市场420 美元/吨的报价，
，欧洲冶炼厂已经发生亏损，，，，嘉能可、、、、新星等冶炼巨头均对市场发出减产警告，，这意味着占全球锌冶炼16%的产能暴露在欧洲能源问题中，，，，随时可能爆发的减产对供应构成极大的威胁。。。

海外若发生减产，，，，结构性短缺问题也会随之凸显。。我国精炼锌同锌精矿超40%源自进口，，
，
，海外减产会拉低内外比价导致锌精矿进口出现一定亏损，，影响锌精矿的进口量，，，进而削弱我国精炼锌的生产意愿。
。。

5、、、锌精矿产出持续不及预期，，
，，精炼锌产量同比出现收缩锌精矿供应持续不及预期
，，，年初市场普遍预计2022 年锌精矿小幅过剩30 万吨
，，
，
，但从全球15 家大型样本企业的生产情况看，，2022Q1、、
、Q2 产量同比增长-6.82%、
、
、-4.34%，，，上半年样本产量数据下降14 万吨，，产量不增反降，，，，严重不及预期。。。极端天气
、、、、矿山事故、、资源枯竭等问题是矿山产出下降的主要原因
。。。

精炼锌产量同样不及预期，，国内外产量均出现下滑，，海外主要是受欧洲能源问题影响，，，如上半年嘉能可位于欧洲地区精炼锌产量35.1 万吨
，，较去年同期减少4.75 万吨，，
，降幅12%。。。。国内锌冶炼厂则由于前期锌价下跌，，盈利水平不佳，，出现集中检修
，
，，
，6、、7 月份产量分别下滑3.8%、、、7.6%。
。。。

6、、锌库存水平低
，，，抵抗减产风险能力差，
，锌价冬季易涨难跌LME 锌库存仅剩7.45 万吨，，，处于历年低位水平，，，，分地区看
，，
，欧洲地区仅剩25 吨
，，，而去年同期LME 锌库存有23.97 万吨，，
，欧洲地区2.13 万吨。。鉴于矿端兑现情况差，，，冶炼环节暴露在欧洲能源危机下
，，
，，需求在稳基建政策下表现尚可
，，，
，而锌库存处于历史低位，，多重因素支撑冬季锌价易涨难跌。。

投资策略：美联储加息进入尾声，，，国内消费最差的房地产环节随着“保交楼”推进迎来改善，，，，而供应端能源问题引发铝锌的生产干扰率上升
，，
，，预计铝锌价格将保持强势。。。。铝建议重点关注
：神火股份、、怡球资源、、南山铝业、、、、水电铝标的；锌重点关注：驰宏锌锗。。
。
。

风险提示：

1、、 国内电力紧张问题根本性缓解，
，，减产产能快速复产

2、、、 欧洲能源政策转向，，北溪二号开通运营

3、、、、 海外经济衰退，，
，国内“保交楼”未落实
，，消费不及预期

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转自中信建投证券股份有限公司 研究员
：王介超

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