本期投资提示：

23H1 回顾：收入改善启动
，，利润弹性初显
。
。。我们在《安全长坡厚雪，
，需求与供给共振一信息安全行业2023 年投资策略》提出观点“2023 年看好板块的核心逻辑：收入逐步加速，
，，成本控制，，，
，利润弹性体现”，，，
，正在逐步兑现。。。选取22 家网络安全公司作为统计口径。。23H1
：

外部大环境不利因素有所缓解，，，，收入端优化，，同比+9%；费用端增速处于较低水平，，，，毛利率反弹至60%；利润端修复
，，
，，同比+9%；经营性现金流净额增加，，，，同比+11%，，释放经营质量提升信号
。。。23Q2：收入端
，，同比+6%，，
，，延续Q1 正增长；费用端，，，控制得当，，，，销售、、、、管理、、、、研发费用仅同比+9%、、、+4%、、、、+1%；归母净利润同比+25%，，
，，Q1 的同比负向变化趋势开始扭转。。
。。

23H2 展望
：需求端仍在修复，，，，蓄力后续表现。。23H1：体量较小的安全公司在收入端和费用端改善名列前茅，，，在各自细分领域率先表现弹性。。。。收入规模前三公司均实现收入正增长，
，其中
，，启明星辰是“增收降本”典型，，，
，收入同比正增长且费用同比负增长。。。23Q2：

收入规模前三公司均实现毛利率同比上修。
。。我们认为，，行业需求端仍在修复，，随着下半年经济持续回暖，，成本控制基本到位
，，，
，安全厂商有望形成或扩大“收入-费用”正向剪刀差。
。。

AI 安全为核心变量，，行业向好可期：1）监管：2013 年至今不缺安全相关政策，
，，，2022 年围绕数据安全政策密集落地，，，今年的不同之处是AI 安全
。。。。2）技术：大模型将成为企业IT的重要组件，，，“云大物移”之后的焦点前沿，，， Security Copilot 代表大模型在安全行业的阶段性进展，，，也预示大模型将成为未来攻防焦点。
。。。AI 安全将带动行业全新扩容，，，加速行业合规与自发需求共同驱动。。
。。3）信创：党政、、
、企事业用户对于信息安全信创有刚性需求，，，下一阶段正在转向各大关键基础设施行业，，，，有望产生大于党政的行业增量空间。
。

重点安全厂商23H1 业绩总结。。。1）启明星辰：精细管理成果显著，，，移动协同渐入佳境；2）深信服：坚定长期的初步收获
，，，，“剪刀差”迎正负切换；3）安恒信息：新兴安全接力成长
，，期待盈利加速恢复；4）绿盟科技：短期经营承压，，，未来反转可期；5）奇安信：核心产品收入强势增长
，
，经营效率显著提升。。

选股
：国资背景+新兴安全的重要厂商。。。
。1）国有资本、、、产业资本入局，，，，产业融合趋势显现，，如19 年中电科入股绿盟科技，
，中国电子入股奇安信；22 年中国移动控股启明星辰等。。2）新兴安全，，，AI 赋能或引发格局渐进变化
，，厂商有望通过AI 更好展现自身独特禀赋，
，，，进一步扩大市场份额。。
。。3）明确投资各厂商的收益来源及兑现程度
。。。信息安全厂商的增长公式，，，收入=产品*市占率*客单价。
。
。我们根据产品、、
、客户、、行业收入增长三要素将网安公司发展路径划分为5 个阶段
。。网安公司战略、
、、、发展模式
、
、
、、聚焦问题不同，，
，使得业绩表现有一定差异
。。。通过确定公司的跟踪指标，，，衡量收益来源的兑现程度。。重点关注：启明星辰(中移动协同
，
，，安全α潜力)、、、深信服（AI First 引领，，，云业务共振）、、、、安恒信息(新安全黑马，，数据安全接力态势感知)、、、
、绿盟科技（产品力名列前茅
，，，安全积累深厚）、、、奇安信（数据安全优势地位，
，
，，经营效率持续提升）等。
。

风险提示：行业竞争加剧
、
、、、核心人员流失和高端人才匹配难、、
、技术商业化落地不及预期等

知前沿，，问智研。。智研咨询是中国一流产业咨询机构，
，，十数年持续深耕产业研究领域，
，，提供深度产业研究报告
、、商业计划书、
、
、可行性研究报告及定制服务等一站式产业咨询服务。。。专业的角度、、、、品质化的服务、、敏锐的市场洞察力，，专注于提供完善的产业解决方案，，为您的投资决策赋能
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转自上海申银万国证券研究所有限公司 研究员
：施鑫展/刘洋

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