本报告导读：

一方面，，，
，房企资产净减少还在提速，，，，盈利首次转亏；另一方面
，，，，继续降杠杆、、、、去库存，，为“瘦身”后再重新出发蓄力。。

投资要点：

降杠杆去库存，，，，土储加速盘活。
。。
。一方面，，，
，房企继续降杠杆
，
，，2024年上半年重点房企有息负债规模持续缩减0.7%
，，资产负债率（扣除预收账款和合同负债）降至68.0%，，，回落至2015 年水平；另一方面
，，由于融资红利和土地红利的消失，，
，，在降杠杆过程中，，房企土储从2022 年开始缩减。。。。进入到2024 年
，，房企在拿地端决策更为谨慎，
，，2024 年上半年表内土储增速创新低（同比下降12%）
，，
，，表外土储降幅扩大
，，均呈现加速收缩。。。。以往赚取级差地租的模式被打破，，，而优秀的房企将享受管理红利。。。我们推荐行业两端，，一为核心标的，，，如保利发展
、、招商蛇口等，
，二为重组标的，，相关受益标的包括旭辉控股集团、、融创中国等
。。。
。

2024 年上半年行业延续调整态势
，，房企结算收缩
，
，，，央企韧性较强。。。。

1）从竣工端看，，，，样本房企2024 年计划竣工规模继2023 年后再度下滑，
，，，2024 年上半年实际竣工面积同比下滑16%
，，但中期竣工计划完成度达到近5 年峰值为42%；2）样本房企结算规模大幅收缩
，，营收同比下滑20%，，
，与房企过去2~3 年销售表现匹配，
，，，其中央企保持韧性维持营收同比正增长，
，，，而国企/民企下滑幅度分别达到29%/28%。。

销售承压，，，，房企预售资金回落加速，，
，预期后续业绩存在一定压力。。。

2024 年上半年，，，，重点房企预售资金同比下滑25%，，，尽管房企结算有所收缩但预售资金下滑速度更快，，致使业绩保障倍数回落至2.5
，
，为2017 年上半年以来的最低值。
。其中央企/国企/民企的预售资金同比增速分别为-15%/-29%/-36%，，，
，对应业绩保障倍数分别为2.6/2.3/2.5
，，综合看国企和民企业绩压力更大
。。。。

资产加速净减少，
，，盈利首转亏
。
。。。2024 年上半年
，，重点房企资产扩张从2023 年同期的净减少1729 亿元扩张至净减少4055 亿元，，，
，资产净减少还在加速
。。。。2024 年上半年房企毛利率再次创新低
，，，净利率首次为负数，，主要原因是
：1）高价地被套，，市场下行房价调整
，，
，房企自2018 年开始计提存货跌价损失，，之后每年计提均创新高，，而到2024 年依然在大幅计提
；2）联合营项目毛利率下降且部分项目结算变缓，，造成上半年对联营企业和合营企业投资收益继2022 年“腰斩”后同比继续下滑21%
；3）由于拿地权益比处于低位，，少数股东损益占比利润依然较高。。。。综上，，
，58%的重点房企毛利率下滑，
，89%的房企归母净利率下滑。。
。

风险提示：居民资产负债表受损超预期，，需求侧提振效果不及预期。。

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转自国泰君安证券股份有限公司 研究员：谢皓宇/白淑媛/黄可意

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