2022 年报&2023 年一季报总结：价格带现分化，，，高端及地产酒领先
。。。

我们在之前的中报总结里面对下半年的基本面作出了“行业弱复苏趋势明朗
，，，，高端酒和地产酒龙头业绩确定性强”的判断，，2022 年报基本验证了我们此前的判断，
，
，高端业绩确定性强，，，整体营收仍表现出15%以上增长，，
，，部分指标存在亮点；地产酒龙头在春节旺季行情中，，
，受益于人口回流，，，业绩明显领先于其他价格带，
，2023Q1 整体营收增速近20%，，，景气度维持上行趋势；次高端由于社会库存较大，，
，
，各家酒企业绩普遍承压。。。
。

当前从动销的角度而言，，最差的时候或已过去，
，，风险逐步释放，
，高端以稳为主
，，，次高端风险逐步释放
，，，，配置性价比显现
。。。。

收入端
：整体趋势向好，，，，板块内部现分化。。高端酒：2022 年高端酒三家公司合计实现营收2266.5 亿元，
，，
，同增15.4%。
。2023 年Q1 高端白酒春节期间仍完成“开门红”，，茅台
、
、
、、五粮液和泸州老窖2023Q1 营收/归母净利润增速分别为18.7%/20.6%、
、、13.0%/15.9%
、、、20.6%/29.1%，，
，
，茅台和老窖较为亮眼。。。
。次高端：2022 年次高端业绩韧性仍然较强
，，
，
，但相比2021 年高速增长的状态，，，行业势能有所回落（2021 年次高端酒企营收/归母净利润分别同增53.2%/77.2%）
，，，主要系宴席场景受限，
，
，导致部分消费场景缺失。。。地产酒龙头：2023Q1 环比提速恢复，，
，，营收/归母净利润增速为19.8%/20.7%，，，，一季度业绩表现在各价格带中************。
。

利润端：费用率较为稳健
，
，，利润率有所上提
。。。毛利率
：高端酒方面，
，，2023Q1茅台、、、五粮液毛利率变化较小
，，老窖增长明显（同比+1.7pct）。
。。次高端方面，，，2023Q1 其内部毛利率表现出现分化，，山西汾酒和酒鬼酒分别同比提升0.8 和1.8pct，
，，，水井坊和舍得酒业分别下滑1.7 和2.5pct
。。。地产酒龙头方面
，，，受益于江苏和安徽省内消费升级的持续，，，龙头地产酒酒企聚焦产品高端化，，
，其中徽酒龙头在盈利能力的提升尤为明显。。。费用率：

龙头规模效应显著
，，，茅五受益于规模效应，，两者销售费用率基本保持不变
，
，，，2022 和2023Q1 茅台销售费用率分别为2.6%和1.9%。
。
。
。净利率
：

2022 年多数白酒酒企盈利能力明显提升
，，其中汾酒表现尤为亮眼。。。

现金流&预收款
：Q1 仍现“开门红”，，次高端整体较弱。。。。销售回款
：整体来看，，2022Q4 多数酒企回款负增长
，，次高端尤为明显，，
，除汾酒外
，，，，其他三家酒企2022Q4 表现出回款难的情况，，
，2022Q4 水井坊/舍得/酒鬼酒销售收现分别同比-23.6%/-31.9%/-58.9%。。。。预收款（合同负债）：

高端酒中五粮液表现亮眼，，，2023Q1 合同负债同比+53.5%。。。次高端中
，，舍得酒业2023Q1 领先于其他酒企，，同比增长103.6%。。

投资建议：白酒方面
，，，从动销看最差的时候或已过去，，
，，风险逐步释放
，，高端以稳为主，，，，次高端风险逐步释放
，，配置性价比显现，，，核心推荐：泸州老窖、、、
、贵州茅台、、、
、山西汾酒
、、、、古井贡酒
、、洋河股份
、
、五粮液、、、水井坊
、、、、酒鬼酒。。

风险提示
：各省消费升级受阻，，高端酒价盘大幅波动，，
，行业竞争加剧。。

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，，
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转自国盛证券有限责任公司 研究员
：符蓉

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